下一个阳光电源！晶盛机电估值低到让人发指的全球光伏设备龙头

  晶盛机电堪称光伏行业里的优等生了，在去年行业整体比较糟糕的情况下，优等生如何呢？今天追踪一下晶盛机电的2023年报。

  2023年公司取得营收179.83亿元，同比增长69.04%；归母净利润45.58亿元，同比增长55.85%；扣非净利润43.75亿元，同比增长59.6%。具体到2023年Q4，取得营收45.21亿元，同比上升42.37%，环比下滑10.57%；归母净利润10.44亿元，同比上升13.96%，环比下滑20.19%；扣非净利润10.75亿元，同比上升29.16%，环比下滑12.38% 。

  虽然相比前两年的业绩增速有所放缓，但总体上依然属于较高的增速，也处于此前业绩预告的上沿，在去年光伏行业陷入产能过剩，大部分龙头业绩比较糟糕的情况下，这个业绩尤其显得难得了。Q4单季度表现差一点，其实是公司出于审慎原则计提了约 2.6 亿的存货跌价损失，加回这部分的话，整体符合预期。

  当然了，这其实是光伏设备企业的周期相比产业链别的环节推迟的原因，这也是设备企业的优势之一，相比别的环节，周期性更弱一些。

  截至 2023 年底，公司合同负债为 107.2 亿元，同比增长13%，存货为 155.1 亿元，同比增长25%。公司未完成晶体生长设备及智能化加工设施合同总计 282.6 亿元（含税），其中未完成半导体设备合同 32.7 亿元（含税）。测算后，公司 2023 全年新签订单约 173 亿元，相较于 2022 年的 150 亿元同比增长16%。

  在这里不得不吐槽一句，晶盛机电年报披露的颗粒度也太差了，像订单这种数据，都不愿意披露详细一点，包括当年新增订单都还要自己去测算，另外，几大板块业务里也不细分列出光伏与半导体各自的业务占比，都需要投资者自己去猜。

  优秀的企业应该体现在方方面面，企业自己足够优秀的话，应该有底气让投入资产的人对自己的家底了解得足够透彻，希望后面晶盛在这方面有所提升。

  客观讲，订单表现是不及前几年的，但也没办法，设备企业的身份决定了最大的增量一定是来自于行业大爆发大扩产之际，或者技术升级换代之际，去年光伏行业的情况大家都很清楚，产能过剩慢慢的变成了了行业很多公司的困扰，无可避免地影响到设备企业的订单，晶盛有这样的订单表现已经相当不容易了。

  179亿的营收中，设备及其服务收入 128.1 亿元，同比增长51%，占比 71% ；材料收入 41.6 亿元， 同比增长186%，占比23.15% 。

  从营收构成来看，设备及服务作为公司的基石业务，依然保持较快速度的增长。不过最亮眼的还是材料业务，同比近乎2倍的增速，占比更是同比增加了近10个百分点，毛利率甚至还提升了近20个百分点，达到了56.15%，其实是因为坩埚去年依然处于供不应求的情况，这一点看看欧晶科技和石英股份的业绩就很清楚了，如此高毛利，理论上很难有长期持续性。

  即使材料业务的高毛利率长期很难持续，但材料业务却有望继续快速成长，成为晶盛的第二增长曲线。而且理论上讲，长期而言，材料业务有望超越设备业务成为公司的第一大业务，这也是晶盛机电的长期成长确定性所在。

  此前覆盖追踪晶盛机电等光伏设备企业的时候，讲过设备企业的成长逻辑是“依托于某一个高价值环节，做深做透后，籍此拓展到更多的设备环节，乃至跨行业，成为综合性设备平台，或者就是向产业链上下游拓展。”

  晶盛机电正是这么做的，也是做得最好的代表公司之一。依托于垄断了全球单晶炉近90%市占率的超强行业竞争力，公司已覆盖了涵盖硅片、电池和组件环节的大多数设备。硅片环节，产品有单晶炉、晶体加工设施（环线截断机、环形金刚线开方机、滚圆磨面一体机、金刚线切片机）、晶片加工设施（脱胶插片清洗一体机）、晶片分选检测设备等；电池端，开发了管式PECVD、LPCVD、扩散、退火、单腔室多舟ALD和舟干清洗等多种电池工艺设备；在组件端，公司开发了含叠瓦焊机、排版机、边框自动上料机、灌胶检测仪等多道工序的组件设备产线。

  此外，依托于光伏与半导体相通的底层原理，晶盛也将设备业务拓展到了半导体领域，在半导体晶体生长和加工、芯片制造和封装制造端都有所布局，开发出了全自动晶体生长设备（直拉单晶生长炉、区熔单晶炉）、晶体加工设施（单晶硅滚圆机、截断机、金刚线切片机等）、晶片加工设施（晶片倒角机、研磨机、减薄机、抛光机）、CVD设备（LPCVD、外延设备）。并基于产业链延伸，开发出了应用于8-12英寸晶圆及封装端的减薄设备、外延设备、LPCVD设备、ALD设备等，以及应用于功率半导体的6-8英寸碳化硅外延设备和光学量测设备。

  晶盛依托单晶炉环节的超强竞争力，能够最终靠让利或者捆绑销售的方式，快速向客户导入别的设备，继而借助整线设备的优势，又能够最终靠让利或者捆绑的方式向客户导入材料，类似于卖饮水机和瓶装水或者剃刀和刀片的关系。

  这是很常见的，也是已经验证过的成功的商业模式。最典型的莫过牛奶包装巨头利乐了，它通过设备端的让利捆绑销售包装盒，用了短短几年时间，就几乎垄断了绝大多数的奶业包装生产线。

  晶盛有非常大的机会能参考利乐的成功路径，凭借单晶炉环节的技术和专利等先发优势，成为行业设施和材料双擎驱动的行业解决方案供应商。

  “卖铲子”是一种非常好的生意模式，旱涝保收，但问题是光伏行业周期性太明显，光伏设备企业的成长性大多数来源于于行业周期上行阶段的大规模扩产或者技术升级换代，这决定了它的天花板相比别的环节更低。

  卖材料虽然商业模式上不如卖设备，不能像卖设备那样“以销定产”，而且对产能、服务的响应速度等要求都更高，技术上的含金量也更低，客户粘性也比较低，主要拼的是规模和成本，但天花板却更高。

  两者结合不但可以更大程度熨平行业周期带来的业绩波动性，还能打开企业成长的天花板，继而提升企业的估值。

  但这个商业模式就要求企业一定在价值含量足够高的环节做到足够的垄断性，而且一定要进行长期的研发投入，以保持技术上的领先优势。

  好在晶盛机电正是这么做的，单晶炉在硅片生产设备中的价值占比高达60%~90%，晶盛机电最高垄断了全球近90%的市场，完全是垄断性的龙头。伴随着光伏行业由P型转向N型，公司也推出了第五代超导单晶炉，可以大规模降低氧含量和缺陷，提升转化率，接下来有望成为行业升级替代的主流，晶盛可以籍此巩固自己在单晶炉领域的领先优势。

  ，公司属于高校创业典型，创始人邱敏秀是浙大的博士生导师，在机械设计、流体传动及控制、电液控制技术等领域都卓有建树，公司元老也是现在的董事长曹建伟，同样在机电控制、液压传动与控制等领域有深入的建树，曾获浙江省科学技术一等奖等多个奖项。

  创始人技术出身决定了晶盛机电的技术基因，所以晶盛在研发投入上一直非常舍得砸钱，研发费率常年保持在6%左右的水平。去年研发上又砸了11.45亿，同比增长43.83% ，研发费率6.37%，在营收体量迅速增加的情况下，依然保持高强度的研发投入。

  在新能源正前方看来，最好研发投入还要加强，只有保持研发上的高强度投入，保持技术上的绝对一马当先的优势，公司才能“挟天子以令诸侯”，依托于特定环节的优势，最终达成公司成为行业解决方案供应商的长期目标。

  去年唯一有点不好的是公司的境外收入占比反而降低了，而且不仅是境外营收占比，连绝对值也降低了。按公司的说法，去年公司积极开拓国外市场，继土耳其、挪威、墨西哥、越南项目之后，拓展至美国市场，在新加坡及马来西亚设立控股子公司，拓展境外服务渠道，搭建本土化服务中心，以优质的技术服务满足海外客户的真实需求，促进国际化发展。

  为何来自境外的营收体量和占比同时都降低了？年报上没有给出答案，不知道是什么情况。

  当然了，考虑到设备的交付节奏，加上海外营收体量还很小，一年的波动也没啥奇怪的，后续再继续观察。

  但不管怎么说，晶盛机电依然是光伏设备领域里，或者说整个光伏行业里，最需要我们来关注的企业之一，长期成长确定性足够高，这个观点依然站得住脚。